姜超:经济增长趋缓 信心从哪里来?

作者:首席宏观分析师,中国首席经济学家论坛高级研究员

如何反映对经济的信心?目前主要有三种方式来刻画市场预期以及信心:第一种是基于金融市场的交易数据;第二种是基于调查统计而得到的各种信心指数;第三种是基于互联网大数据的统计。鉴于金融市场交易数据受干扰因素较多、对宏观经济信心的反映也比较间接,而互联网大数据相关产品还有待成熟。因此信心指数最适合用来反映对宏观经济的信心及预期。国际上对信心指数通行的统计方法基于问卷调查,再通过赋值等方式对主观态度进行量化,信心指数中目前以消费者信心指数最为成熟。通常来说,信心指数与经济整体或其组成部分之间存在着高度相关性,甚至具备一定程度的领先性。比如美国密歇根消费者信心指数,其走势就与美国个人消费支出增速高度相关。

经济趋缓,为何信心高企?消费者信心指数与消费增速脱节。从国家统计局发布的消费者信心指数上来看,从16年下半年开始其与消费增速就出现明显脱节,并且与居民消费支出同样难以吻合,而非官方机构发布的数据呈现同一趋势,收入端也发现预期与现实的差距走扩。实际收入偏低的情况下,消费者对经济和收入的信心从何而来?归根结底,消费者信心的高企还是同房地产有关。我国房价增速大约领先消费者信心指数三至四个季度。15年三季度房价同比增速降幅开始收窄,此后更是一路升至高位,带动消费者信心指数触底回升。虽然居民整体收入改善程度不高,但是与房产相关的财产性收入大幅增长,这进一步强化了消费者信心,通过加杠杆来补充购房资金,甚至在地产政策收紧后不少采用了短期消费贷款形式。消费者信心并未作用于消费,却体现在了房市!企业家、银行家经济学家对经济信心高涨。除消费者外,官方机构还分别就企业家、银行家和经济学家的调查编制了宏观经济信心指数,它们均反映出16年底至18年初对宏观经济的信心高涨。这一时期经济运行的典型特征即是GDP名义与实际增速的分化,企业家信心指数随GDP名义增速带动上行,而背后的推手来自于去产能导致的工业品价格上升PPI增速上升使得企业利润改善,16年至17年工业企业利润增速年均提高10个百分点以上,18年保持高位。在企业利润回暖的情况下,企业家信心的走高自然也在情理之中。

重视预期管理,减税提振信心。为什么需要关注经济主体的信心和预期?一方面,政策对于宏观经济的影响会因预期而改变18年因贸易摩擦而导致的抢出口就是个很好的例子,而政策制定和实施过程中一定需要重视对于预期的管理,否则会使得政策效果打折乃至失效。另一方面,更为重要的是,预期具有自我实现机制。如果市场主体对于宏观经济的信心减弱,最终会反映到当期经济的显著下行,并且进一步削弱市场主体的信心,形成相互强化的恶性循环。保持政策连贯一致,减税降费稳定预期。既然稳定向好的预期对于宏观经济大有帮助,并且信心指数近来均有见顶回落的态势,那么,如何才能够稳住经济主体的预期,使其对我国宏观经济重拾信心呢?我们认为,最关键的,还是要保持经济政策的连贯性与一致性,对于有利于我国经济长期发展的政策要坚决贯彻。具体来看,一是要将减税政策执行到底,切实地改善居民和企业部门的收入,也能够体现出政府让利于民的诚意,经济主体的信心将会得到较大幅度的提振。二是提供良好货币环境。货币政策也应当与减税的积极财政政策相互配合,为信用扩张的修复提供良好的货币环境,随着宽货币向宽信用的传导机制逐渐恢复畅通,企业融资回暖也将缓解其信心的回落。

2018年7月底政治局会议指出,在当前经济运行稳中有变的情况下,保持经济平稳健康发展要做好“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”的“六稳”工作,12月的政治局会议再次强调要进一步做好“六稳”,提振市场信心。而反映就业、金融、外贸、外资和投资情况的失业率、城镇新增就业人数、社会融资规模等一系列指标均已为市场所熟知。然而,怎样判断预期的企稳?怎样刻画市场对于经济的信心?目前尚缺乏相关的讨论,本报告对此进行展开分析。


1.如何反映对经济的信心

目前主要有三种方式来刻画市场预期以及信心:第一种是基于金融市场的交易数据。比如像股票市场交易量、反映波动率的VIX指标等,这一类数据频率较高,且基于客观交易情况,反映的信息比较真实,但其缺点在于交易数据受到的影响较多,很难排除其它因素的干扰。

第二种是基于调查统计而得到的各种信心指数。比如密歇根消费者信心指数、Sentix投资者信心指数等,这类指数对预期的测度更为直观,特别适合反映对宏观经济的信心,不足之处是结果或多或少会受到样本选择的影响。

第三种是基于互联网大数据的统计。比如利用文本挖掘和情感分析算法处理Facebook、Twitter等社交网站数据信息,或根据人们在如Google等网站上的搜索偏好来得到反映预期的指标。这一统计方式较为新颖,有着广阔的发展前景,但目前尚处于起步阶段,相关产品有待进一步成熟。

鉴于金融市场交易数据受干扰因素较多、对宏观经济信心的反映也比较间接,而互联网大数据相关产品还有待成熟。因此,综合来看,信心指数最适合用来反映对宏观经济的信心及预期。

姜超:经济增长趋缓 信心从哪里来?

信心指数编制基于问卷调查,量化主观态度。国际上对信心指数通行的统计方法基于问卷调查,针对每个具体问题,让被调查者在积极、中性和消极态度中选择其一,再通过赋值以及加权平均的方式对主观态度进行量化,一般会确立基准值作为中性态度的度量,高于或低于基准值则被认定为信心充分或者信心不足。

信心指数中以消费者信心指数最为成熟,这一类指数通过对消费者的调查以反映其对宏观经济的乐观程度。如1967年开始公布的美国咨商会(the Conference Board)消费者信心指数,就被美联储作为调控利率水平时的参考指标,该指数编制即基于每月对5000户美国家庭的调查统计,取值范围在0-200之间,以100为中值水平,表明此时消费者信心为中立态度,高于100反映消费者情绪乐观,对前景有充分信心,反之则意味着信心不足。如从77年以来的指数表现上来看,目前美国消费者信心处于历史高位,然而回落态势已现。

姜超:经济增长趋缓 信心从哪里来?

通常来说,信心指数与经济整体或其组成部分之间存在着高度相关性,甚至具备一定程度的领先性。比如美国另一个比较著名的消费者信心指数——密歇根消费者信心指数,其走势就与美国个人消费支出增速高度相关,而欧元区Sentix投资信心指数也与其GDP实际增速变化趋势基本一致。当然,信心指数和实际经济运行情况可能存在短期背离,特别是在经济处于转折期时,由于不确定性的加大,信心指数和实际经济运行情况的差距短期可能扩大,但持续时间不会太久。

姜超:经济增长趋缓 信心从哪里来?


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